TRANSPARENCIA E INFORMACIÓN PRIVILEGIADA

Fernando Vidal Ramírez

     La transparencia, así entendida, requiere de una información que la haga posible mediante normas regulatorias orientadas a darle esa eficiencia al Mercado de Valores, cuyo expresión organizada es la Bolsa, a fin de que la hagan posible y que la preserven.

     La información que hace transparente al mercado  es la de las empresas emisoras de los títulos que se negocian y la información sobre el comportamiento del mercado. 

     La producción y productividad de los bienes y servicios que desarrollan las empresas emisoras respecto del mercado que los consume, sus planes de expansión y proyectos de inversión, así como la coyuntura económica que afecta tanto a su producción de bienes y servicios como a la viabilidad de sus proyectos de inversión, constituye información relevante. La información referente al mercado de los bienes y servicios que la empresa emisora produce tiene importancia para sus potenciales inversionistas, pues el conocimiento de las posibilidades de absorción por el mercado y el grado de aceptación por los consumidores, su mayor o menor demanda, y la eventual expansión hacia nuevos mercados, constituyen elementos fundamentales para la proyección de ingresos y, mediante esta proyección, de las utilidades que se van a generar.

     La información sobre lo que hemos dejado indicado se resume en los estados financieros, los que deben reflejar la  situación económica y financiera y mostrar los indicadores que permitan apreciar no sólo el estado actual sino también hacer proyecciones respecto de las utilidades, o pérdidas, que se vienen generando. Esta información de la situación económica y financiera es imprescindible y debe comprender la política adoptada en cuanto a la distribución de las utilidades y la fecha de pago de los dividendos, o su capitalización, y sobre los aumentos de capital por revaluación de activos y la correspondiente fecha de entrega de las acciones liberadas, así como respecto de los aumentos de capital por nuevos aportes y el procedimiento adoptado. Los acuerdos de fusión o de escisión son objeto, obviamente, de información, así como cualquier otro hecho relevante, incluidos los cambios en la conformación del Directorio y en la Gerencia y, en general, todo lo que sea, o pueda ser, de interés para el inversionista y el mercado.   

     La transparencia del mercado exige, pues, la más amplia información que deba llegar al conocimiento del público inversionista sobre la empresa emisora ya que, tal información, puede determinar la prevalencia de la oferta o de la demanda y contribuye, de hecho, a la formación objetiva de los precios. Esta información ha de ser de libre acceso mediante la puesta de la documentación a disposición del público en los locales de la sociedad emisora o mediante la publicación veraz y oportuna realizada por el mercado.

     Pero la información que transparente a las empresas emisoras no es suficiente para la transparencia del mercado. Se requiere también que el mismo mercado informe sobre lo que ha ocurrido o está ocurriendo en él, no sólo en cuanto a la prevalencia de la oferta o de la demanda sino en cuanto a sus tendencias, sobre los volúmenes de compras y de ventas y sobre la cotización de los títulos. Esta información, sumada a la de la empresa emisora con sus anuncios de pago de dividendos, sean en dinero o en especie, y de los cupones de intereses, coadyuva a que el mercado genere confianza a los partícipes que van en busca de captación de recursos, de liquidez o de rentabilidad.

     La meta de la transparencia del mercado ha determinado que las normas regulatorias tengan por finalidad plantear modos de información homogénea.

     Si se trata de la información financiera, la presentación de sus estados requiere de la aplicación de los principios generales de contabilidad y de una presentación ordenada y periódica que muestre con veracidad la situación de la empresa emisora, la que debe ser, al menos anualmente, auditada y acompañarse los estados financieros correspondientes al ejercicio con el dictamen de auditores independientes. A esta información debe adicionarse la memoria o relatorio de cada ejercicio, con sus correspondientes indicadores financieros, más lo que la doctrina y la legislación viene considerando como hechos de importancia, que son los hechos relevantes que pueden influir en el comportamiento del mercado y cuya difusión es necesaria para el logro y mantenimiento de la transparencia del mercado.

     Si se trata de la información del mercado, tal información implica la publicidad relacionada a las emisiones y el comportamiento de los títulos respecto de las preferencias del público inversionista, de manera oportuna y con veracidad, para evitar confusiones e inducir a errores. A esta información debe también sumarse la relativa, proporcionada por las empresas emisoras, a las transferencias realizadas en favor de personas que le están estrechamente vinculadas por razones de función y también las realizadas por accionistas de la propia empresa y que tienen una participación importante en el capital accionario, ya sea porque acrecientan su participación o porque la disminuyen.  

     La transparencia del mercado, por su importancia y trascendencia, constituye un bien jurídico tutelado. Por eso, sus normas regulatorias persiguen promoverla y preservarla y, en ese empeño, tipificar sus infracciones y las respectivas sanciones.

     Una sana política de transparencia supone, entonces, reprimir toda conducta contraria a ella, ya sea de las empresas emisoras y de los demás partícipes del mercado, sean intermediarios o inversionistas. Así, por ejemplo, la concertación de operaciones ficticias o concertarlas con precios que no son los del mercado, la inducción a la oferta o a la demanda mediante dolo o la difusión al mercado de información que, ante la posibilidad de generar daño a la empresa emisora y a los propios inversionistas, las normas regulatorias permiten reservar.

     Con la enjundia que lo caracteriza, Francisco Fernández-Flores ha trazado una clasificación de los ilícitos bursátiles(1), considerando entre ellos el de la “información privilegiada”, cuya regulación en el Mercado de Valores mexicano es objeto de un sesudo estudio de Rodolfo León y León(2) y que, con el presente, actualizo el estudio contenido en mi libro sobre la Bolsa de Valores de Lima(3).

     Partiendo de la premisa de que la información que hace la transparencia debe ser privilegio de todos los partícipes del mercado, conceptuamos la “información privilegiada” como aquella que, no habiendo sido difundida, su conocimiento puede generar ventajas indebidas a quien accede a ella y la usa. Se trata de información relativa a las empresas emisoras y que, desde luego, influye en la formación de los precios y cotización de sus valores. De ahí, que las personas con acceso a la “información privilegiada” pueden ser accionistas, vinculados o no al grupo mayoritario, directores o consejeros, gerentes, ejecutivos, funcionarios y asesores que toman conocimiento de los estados de situación financiera y de otras cuestiones antes de su sometimiento a la Junta de Accionistas o del Directorio o Consejo de Administración, o que usa esa “información” antes de la fecha acordada para volcarla al mercado.

     La doctrina bursátil ha generalizado la expresión insider como indicativa de la persona con acceso a la “información privilegiada” y que la usa en su beneficio, haciéndola extensiva a las personas de su entorno, así como también a las autoridades y funcionarios de las Bolsas y organismos contralores y, aun, a los de los intermediarios que hacen uso indebido de esa información. 

     Pese a que la ilicitud de la denominada “información privilegiada” había sido ya conceptuada en el Perú(4), recién a partir de 1987 ha sido objeto de normatividad jurídica al dictarse el Reglamento para el funcionamiento del Registro Público de Valores Mobiliarios creado en 1970, pero relacionándola a dicho Registro y limitándola a la información que aún no había sido divulgada como efecto de la inscripción de la sociedad emisora de los valores destinados a oferta pública y a negociarse en la Bolsa o cuya inscripción estaba en trance de ser suspendida. Para el acotado Reglamento, toda información periódica u ocasional referente a las sociedades emisoras de los valores inscritos en el Registro Público de Valores Mobiliarios, así como aquella relativa a los propios valores que aún no hubiera sido divulgada y que podía conducir a la suspensión de la inscripción en dicho Registro, era considerada como “información privilegiada” y, por ello, las personas que en razón de sus cargos o funciones tuvieran acceso a dicha “información privilegiada”, debían mantenerla como información reservada con impedimento de negociar con tales valores hasta su divulgación, pero sin señalar sanción o punición específica.   

     Indudablemente, que el tratamiento que entonces se le dio a la “información privilegiada” fue notoriamente diminuto y carente, puesto que no podía ser circunscrita a la sola inscripción de los valores negociables en el Registro, ya que la dinámica de los hechos que podían traer consecuencias influyentes en la formación objetiva de los precios para los valores que estaban en el mercado no tenían el necesario y oportuno correlato con los actos registrables, máxime si mediaba la inevitable burocracia, por lo que fue sustancialmente modificado por la Ley del Mercado de Valores puesta en vigencia a partir del 1 de enero de 1992.

     La Ley de 1992 estableció para los directores, administradores y auditores de una empresa emisora y, en general, de quienes por razón de su cargo o actividad tuvieran acceso a sus actos o negocios, el deber de guardar reserva absoluta respecto de tales actos o negocios cuando pudieran influir en la cotización de los valores y no hubieran aún sido revelados al mercado por la propia empresa, sancionando la infracción con destitución, en el caso de directores y administradores, y con multa, en el caso de los auditores, quedando todos obligados a la indemnización de los daños y perjuicios.

     En base al deber de guardar reserva absoluta, fue considerada, entonces, como “información privilegiada”, la información aún no divulgada al mercado, procedente de la empresa emisora, de carácter concreto, atinente a uno o varios valores, que, de difundirse influyera significativamente en la cotización de esos valores. Las personas que hicieran uso de la “información privilegiada”, así considerada, determinaba la destitución, en el caso de directores y administradores, y de multa, en el caso de auditores, pero quedando, unos y otros, en la obligación de hacer entrega a la empresa emisora del beneficio que las transacciones les pudiera haber reportado y a indemnizar a quienes resultaran perjudicados.

     Como puede apreciarse, la noción de la “información privilegiada” fue notoriamente mejorada y alcanzó una mayor precisión, estableciéndose una sanción con mayor viabilidad, pues la destitución era aplicable identificada que fuera la persona que había hecho uso indebido de la información a la que tenía acceso, ya que la entrega al emisor de los beneficios y el pago de la indemnización requerirían de un proceso judicial y una sentencia de condena.

     La actual Ley del Mercado de Valores, vigente desde el 6 de diciembre de 1996, ha mejorado ostensiblemente el tratamiento de la “información privilegiada”. Veamos.

     La Ley vigente entiende por “información privilegiada cualquier información proveniente de un emisor referida a éste, a sus negocios o a uno o varios valores por ellos emitidos o garantizados, no divulgada al mercado y cuyo conocimiento público, por su naturaleza, sea capaz de influir en la liquidez, el precio o la cotización de los valores emitidos”. Adicionalmente, comprende dentro de la “información privilegiada” a la información reservada, es decir, a aquella “cuya divulgación prematura pueda acarrear perjuicio al emisor” y que para que tenga el carácter de reservada debe ser acordada por un quórum calificado y puesta en conocimiento del organismo contralor del mercado de inmediato, así como a aquella “que se tiene de las operaciones de adquisición o enajenación a realizar por un inversionista institucional en el mercado de valores” y la “referida a las ofertas públicas de adquisición”, que son las que realiza quien pretende adquirir, directa o indirectamente, en un solo acto o actos sucesivos, una cantidad de acciones con derecho a voto, o de bonos convertibles o derechos de suscripción, con el objeto de alcanzar en la sociedad emisora una participación significativa, o incrementar la ya alcanzada.

     Con la finalidad de preservar la información y evitar que ésta se convierta en “información privilegiada”, la Ley vigente ha impuesto el deber de reserva, prohibiendo a los directores, funcionarios y trabajadores de los agentes de intermediación, así como a los miembros del Consejo Directivo, directores, funcionarios y trabajadores de la Bolsa de Valores, así como de las instituciones de compensación y liquidación de valores, suministrar información sobre los compradores y vendedores de los valores transados, haciendo extensiva la prohibición a los propios vendedores y compradores, así como a los suscriptores y adquirentes de valores colocados mediante oferta pública primaria o secundaria. Este mismo deber de reserva ha sido impuesto también a los directores, funcionarios y trabajadores del organismo contralor del Mercado de Valores, que en el Perú es la Comisión Nacional Supervisora de Empresas y Valores-CONASEV, con excepción, que comprende a los de la Bolsa de Valores y de las instituciones de compensación y liquidación, cuando la información deba ser proporcionada a órganos jurisdiccionales competentes solicitada con específica referencia a la investigación o proceso de que se trate y en el que sea parte la persona a la que se contrae la solicitud, o cuando la información concierna a personas investigadas o procesadas por delito de narcotráfico o solicitada por organismos contralores de otros países, siempre que el pedido se formule por conducto de la CONASEV.

     La misma Ley, con la finalidad de reprimir presume, con presunción iuris tantum , que poseen “información privilegiada los directores y gerentes del emisor y los miembros de su Comité de Inversiones, los directores y gerentes de sociedades vinculadas al emisor y a los inversionistas institucionales, los accionistas que individual o conjuntamente con su cónyuge o parientes hasta el primer grado de consanguinidad posean el 10% o más del capital del emisor o de los inversionistas institucionales, así como el cónyuge  y los parientes hasta el mismo grado de las personas anteriormente mencionadas. Con la misma presunción, la Ley considera que tienen “información privilegiada” los miembros de las sociedades de auditoría contratadas por el emisor, los miembros de las sociedades de clasificación de riesgos, los miembros de las sociedades de intermediación, los directores, gerentes y funcionarios de la Bolsa de Valores, de los organismos contralores, los de las instituciones de compensación y liquidación de valores, así como sus dependientes directos, los asesores que presenten servicios temporales o permanentes al emisor y vinculados a las decisiones de gestión, los funcionarios de instituciones financieras que estén a cargo de los créditos a favor del emisor, los del emisor, de los inversionistas institucionales y de sus sociedades vinculadas, así como sus parientes.

     A todas las personas comprendidas dentro de la presunción iuris tantum la Ley les prohíbe revelar o confiar la información a otras personas hasta que se divulgue en el mercado, recomendar la realización de operaciones con valores respecto de los cuales tienen la información privilegiada y hacer uso indebido y valerse, directa o indirectamente, en beneficio propio o de terceros, de la información privilegiada, estando además obligadas a velar por que sus subordinados acaten estas prohibiciones.              

     La Ley, como normativa del Mercado de Valores, establece como sanción pecuniaria la devolución de las ganancias obtenidas, cuando se trata de los directores, gerentes y miembros del comité de inversiones de la sociedad emisora, y, a las personas que están vinculadas por una relación laboral la infracción les configura una falta grave y es causal de despido. Sin embargo, y con la finalidad de reprimir severamente el uso de la “información privilegiada” ha tipificado el delito como modalidad de delito financiero disponiendo la adición de la correspondiente norma al Código Penal.

     En consecuencia, desde el 6 de diciembre de 1996 existe en el Perú el delito de uso de “información privilegiada” tipificado en los siguientes términos: “El que obtiene un beneficio o se evita un perjuicio de carácter económico en forma directa o a través de terceros, mediante el uso de información privilegiada, será reprimido con pena privativa de la libertad no menor de uno ni mayor de 5 años. Si el delito al que se refiere el párrafo anterior es cometido por un director, funcionario o empleado de una Bolsa de Valores, de un agente de intermediación, de las entidades supervisoras de los emisores, de las clasificadoras de riesgos, de las administradoras de fondos mutuos de inversión en valores, de las administradoras de fondos de inversión, de administradoras de fondos de pensiones, así como de las empresas bancarias, financieras o de seguros, la pena no será menor de 5 años ni mayor de 7 años”.             

     Es muy probable que desde la perspectiva de la dogmática penal sea cuestionable la tipificación, particularmente porque dentro de ella no se describe la figura delictiva del uso de la información privilegiada ni en qué ésta consiste. Además, es preciso dejar anotado que desde la vigencia de la norma, hasta donde llega nuestro conocimiento, no han habido imputados por “información privilegiada” ni existe, por tanto, jurisprudencia al respecto.


     NOTAS:

     (1)      Vide, Introducción a la Metodología Jurídica para un Análisis de los “ilícitos”  Bursátiles , en Estudios de Derecho Bursátil en Homenaje a Octavio Igartúa Araiza . Ed. Porrúa, México, 1997, págs. 237 y sigtes.

     (2)      Vide, Regulación del Uso de Información Privilegiada en el Mercado de Valores Mexicano , Publicación de la Academia Mexicana de Derecho Bursátil, sin data.

     (3)      Vide, La Bolsa de Valores. Un Ensayo de Derecho Bursátil . Cultural Cuzco Editores Lima, 1988.

     (4)      Vide , del autor, ob. cit. Págs. 433 y sigtes.