¿TÍTULO VALOR O VALOR SIN TÍTULO? DESMATERIALIZACIÓN DE VALORES MOBILIARIOS Y SU REPRESENTACIÓN MEDIANTE ANOTACIONES EN CUENTA

Olga Alejandra Alcántara Francia

      1.     INTRODUCCIÓN

      Hoy en día no es sorprendente afirmar que las categorías y conceptos jurídicos vienen sufriendo un profundo cambio en la sociedad como consecuencia de los adelantos en el campo de la informática. Hace algunos años, era quizá impensable la posibilidad de intercambiar bienes y servicios por Internet y peor aún, “firmar” contratos por dicha vía; la realidad nos demuestra que sí es posible y el derecho no puede menos que regular tales situaciones. Claro ejemplo de ello, es la reciente modificación a nuestro Código Civil en lo referente a la formación del consentimiento entre personas que no se encuentran en comunicación inmediata y la reciente Ley de Firmas y Certificados Digitales.

     En efecto, estos cambios, resultado de los adelantos tecnológicos y la constante evolución del Derecho, no podían menos que afectar algunas instituciones tradicionales del Derecho Mercantil, como los títulos valores por ejemplo; por ello, con la entrada en vigencia de la novísima Ley de Títulos Valores Nº 27287, éstos ya no se clasifican solamente en títulos al portador, a la orden y nominativos, sino que ahora la pauta para diferenciarlos es la naturaleza de título valor: materializado o desmaterializado.

     Como vemos, la elaborada creación jurídica que sustentaba la existencia de los llamados títulos valores tradicionales, sufre la avasalladora influencia de la informática, la cual, al contemplar la posibilidad de reemplazar los documentos físicos por simples anotaciones en cuenta, mantiene los valores pero hace desaparecer los títulos. Este fenómeno se conoce como desmaterialización de títulos valores , el cual no constituye otra cosa que la eliminación física del papel que incorpora los derechos y su sustitución mediante valores representados por anotaciones en cuenta. En este sentido, se considerarán títulos valores materializados cuando los derechos que representan se expresen sólo mediante un soporte material o físico.

     El nuevo concepto de título valor –que incluye a los valores materializados (o tradicionales) y a los valores desmaterializados– y las disposiciones generales de la ley (tales como las relacionadas con la circulación de los títulos valores, protesto, destrucción notable o parcial, etc.) pueden generar algunos problemas en su aplicación a los valores desmaterializados. Por ejemplo, ¿cómo se transfieren los títulos valores nominativos representados por anotaciones en cuenta? ¿Se le aplican las mismas reglas para la transferencia de títulos valores nominativos materializados? ¿Los títulos valores representados por anotaciones en cuenta se pueden gravar o afectar? ¿Deben protestarse? ¿Se puede hablar de destrucción notable de un título valor representado por anotación en cuenta? El certificado de acreditación que entrega CAVALI al titular del valor representado por anotación en cuenta, ¿es constitutivo de derechos?. Como vemos, las normas que en otro momento fueron patrimonio exclusivo de la legislación sobre títulos valores deben ahora aplicarse en estrecha concordancia con las normas especiales sobre Mercado de Valores y Sociedades.

     El presente trabajo pretende informar al lector sobre la importancia de los títulos valores representados por anotaciones en cuenta o desmaterializados y proponer soluciones a los eventuales problemas que se pudieran presentar.

      2.     NORMATIVIDAD APLICABLE

     Las normas aplicables a los títulos valores representados por anotaciones en cuenta son:

     a)     Ley de Títulos Valores Nº 27287: Artículo 2º, 255º y ss.

     b)     Ley del Mercado de Valores, Decreto Legislativo Nº 861: Artículo 209º y ss.

     c)     Ley General de Sociedades Nº 26887: Artículos 82º, 92º, 100º y 209º

     d)     Resolución CONASEV Nº 031-99-EF-94.10: Artículo 42º y ss.

     e)     Resolución CONASEV Nº 141-98-EF/94.10

      3.     CONCEPTO DE TÍTULO VALOR, PRINCIPIOS Y CLASIFICACIÓN DE LOS TÍTULOS VALORES

     3.1.     Concepto

     La nueva Ley de Títulos Valores, en sus artículos 1º y 2º sin apartarse de la concepción tradicional de título valor, amplía sus fronteras hacia lo que conocemos como valores desmaterializados, considerándolos títulos valores en la medida que se encuentren registrados ante una Institución de Compensación y Liquidación de Valores. Pero ¿cúal es aquella concepción tradicional a que nos referimos?

     El derecho comparado, en especial la doctrina alemana, nos enseña que título valor es todo documento que representa o cartulariza un derecho privado de forma tal que para su ejercicio es necesaria la tenencia del documento, pues en virtud de ésta se puede exigir el cumplimiento de la prestación siendo que el deudor sólo se obligará a realizarla contra la entrega del documento, es decir, se requiere la presentación o exhibición del documento.

     La doctrina italiana considera a los títulos valores como cosas y en virtud de ello, objeto de derechos y documento a la vez. Los títulos valores contienen una promesa unilateral (del deudor) de efectuar una prestación, es decir, encierra la asunción de una obligación vinculante e irrevocable. No requiere la aceptación del acreedor, dado que éste es un sujeto indeterminado o incierto. Es un negocio unilateral, porque contiene una obligación unilateral que puede resultar del hecho propio de quien lo suscribe, o de la promesa del hecho de un tercero (como sucedería en el caso de una letra de cambio). Es un documento representativo de un derecho, en tanto que el título se convierte en el derecho mismo y también constituye una declaración de voluntad emitida por alguien, de donde se infiere que no solamente es representativo en sí, sino también constitutivo y dispositivo de un derecho. Como vemos, esta definición se circunscribe sólo al ámbito documental, base de la teoría general de los denominados títulos circulantes, en los que el papel es medio esencial de transmisión del derecho.

     Coinciden el derecho argentino e italiano en que los títulos valores son objetos corporales y como tales pueden ser materia de derechos reales de tenencia, dominio, usufructo y prenda; así como también pueden ser materia de contratos de cesión. En igual sentido, el Código Civil peruano de 1984, en el artículo 886, inciso 5 acoge dicho criterio pues señala que los títulos valores son bienes muebles. El fundamento para que el legislador haya incluido en la clasificación de bienes muebles a los títulos valores radica en la vocación circulatoria de éstos, destinados a pasar del dominio de un sujeto a otro.

     Tenemos entonces, que título valor es el bien mueble sobre el cual se pueden constituir derechos reales, fundamentalmente destinado a la circulación y que incorpora en el soporte físico de que consta, derechos patrimoniales.

      3.2.     Principios cartulares

      Los títulos valores, como hemos expresado, constituyen documentos que representan o incorporan derechos patrimoniales, lo cual les confiere el carácter de documentos con contenido económico. La incorporación de derechos es uno de los principios que rigen a los títulos valores, en virtud de éste, quien posee el título puede ejercer el derecho en él contenido, es decir, exigir la prestación al deudor o simplemente transferirlo a un tercero. La incorporación implica la confusión, compenetración o inmanencia del derecho con el mismo título.

     Otro principio que se evidencia de la definición del artículo primero de la nueva Ley, es el de circulación , que permite la movilización de los títulos valores de poseedor a poseedor, otorgando seguridad a las transacciones comerciales en virtud de los derechos que de ellos emergen y en la simplicidad formal de su adquisición. Asimismo, para que los títulos valores sean considerados tales, además de incorporar derechos y estar destinados a la circulación, deberán reunir los requisitos formales que exija la ley de acuerdo a su naturaleza, lo que permite deducir el carácter formal que impone la ley a estos documentos, debiendo otorgarse observando los requisitos que ésta señale.

     La literalidad es otro de los principios que rige a los títulos valores el cual permite delimitar el contenido, extensión y modalidad del derecho que se incorpora en el título valor. La precisión de los derechos contenidos en el documento sirve para identificarlo así como para determinar al deudor, al beneficiario y la naturaleza de la prestación prometida. La literalidad brinda seguridad y certeza en las transacciones porque las partes conocen la obligación a que se someten y al deudor le permite oponer al titular de la acción cambiaria las excepciones que pudieran surgir de su inobservancia. Es en virtud de este principio que se ha definido al título valor como el documento necesario para el ejercicio del derecho literal que en él se consigna.

     El artículo cuatro de la nueva Ley de Títulos Valores, en el último párrafo, se refiere a los derechos y obligaciones que se establecen sobre valores con representación por anotación en cuenta. La ley claramente señala que éstos deberán inscribirse en el registro contable de la ICLV. A diferencia del Registro Mercantil y otros registros públicos, el registro contable de CAVALI ICLV (hasta el momento la única Institución de Compensación y Liquidación de Valores existente en el país) es de carácter constitutivo, pues tanto los derechos como las obligaciones que recaigan sobre los valores desmaterializados deberán inscribirse en dicho registro para surtir pleno efecto. Tal es el caso, por ejemplo, de una transferencia de propiedad, la cual se produce efectivamente con la inscripción a favor del comprador en el registro contable el día de su liquidación; siendo desde ese momento oponible a terceros.

      3.3.     Clasificación adoptada por la Ley Nº 16587

     Surge del texto de la Ley Nº 16587 que los títulos valores se clasifican en:

     -     Al portador

     -     A la orden

     -     Nominativos

     Se debe entender que esta clasificación sólo agrupa a los títulos valores materializados o físicos, como la letra de cambio, pagaré, cheque y vale a la orden puesto que los títulos valores representados por anotaciones en cuenta se encontraban regulados sólo en la Ley del Mercado de Valores y los reglamentos de CONASEV.

      3.4.     Clasificación de acuerdo a la nueva Ley de Títulos Valores

      Reiterando lo afirmado en párrafos anteriores, una de las clasificaciones que adopta la novísima Ley de Títulos Valores (además de la tradicional que contempla a los títulos valores A la Orden, Nominativos o Al Portador) es la de valores materializados y valores desmaterializados o con representación por anotacion en cuenta. Como sabemos, valores materializados serán aquellos cuya expresión se dé a través de un título físico como generalmente se expresa una letra de cambio, un cheque, un pagaré, etc. y valores desmaterializados, serán aquellos cuya representación sea a través de una anotación en cuenta en un registro contable que lleva la Institución de Compensación y Liquidación de Valores.

     Esta clasificación nos lleva a replantear el concepto clásico de título valor pues, como consecuencia de la “revolución informática”, asistimos a la transformación del título valor en valor sin título . Lo cual de ninguna manera impide la circulación de los derechos, sino que simplemente éstos ya no se incorporan o fusionan en el papel. Todo esto nos lleva a formularnos nuevas interrogantes, tales como ¿qué títulos valores pueden representarse por anotaciones en cuenta? Una letra de cambio ¿puede desmaterializarse? Las respuestas las hallamos en el ordenamiento legal. Si bien el artículo 2º de la Ley Nº 27287 en el cuarto párrafo, establece que la representación de títulos valores por anotaciones en cuenta es una decisión voluntaria del emisor(1) pareciera que cualquier título valor es susceptible de desmaterializarse. Sin embargo tal posibilidad está restringida a aquellos títulos valores de emisión masiva y cuya negociación se efectúa en rueda de bolsa o en otros mecanismos centralizados(2), es decir aquellos que tienen por objeto negociar valores no inscritos en rueda de bolsa(3). Por lo tanto, una letra de cambio o un pagaré emitido por una persona natural no constituyen títulos valores desmaterializables, contrariamente a lo que ocurre con las acciones, bonos, papeles comerciales, etc.

      4.     CÓMO SE DESMATERIALIZA UN TÍTULO VALOR Y QUIÉNES INTERVIENEN

     La representación mediante anotaciones en cuenta o desmaterialización de valores, se efectúa mediante la inscripción correspondiente de éstos en el registro contable que lleva la Institución de Compensación y Liquidación de Valores, que para el efecto es CAVALI ICLV S.A. Dicha inscripción de produce los mismos efectos que la entrega de títulos físicos a sus titulares.

     CAVALI ICLV S.A., es una sociedad anónima cuya finalidad es la compensación y liquidación de valores, teniendo como objeto exclusivo el registro, custodia, compensación, liquidación y transferencia de valores representados por anotaciones en cuenta, derivados de la negociación en mecanismos centralizados o descentralizados de acuerdo a lo previsto en la Ley del Mercado de Valores. Son participantes y usuarios de CAVALI:

     -     Agentes de Intermediación

     -     Empresas Bancarias y Financieras

     -     Compañías de Seguros y Reaseguros

     -     Sociedades Administradoras de Fondos Mutuos

     -     Sociedades Administradoras de Fondos de Inversión

     -     Sociedades Administradoras de Fondos de Pensiones

     -     Entidades constituidas en el país y en el exterior que tengan objeto social equivalente al de a), b) o al de la ICLV

     -     Otros inversionistas institucionales, y

     -     Empresas Emisoras de Valores

     CAVALI ICLV es la institución encargada de llevar el registro contable y computarizado sólo de todos los valores que se negocian en bolsa representados por anotaciones en cuenta, pues hasta la fecha no ha desarrollado un sistema que permita ofrecer un servicio similar a los valores no inscritos en bolsa. A este efecto, CAVALI ICLV mantiene una cuenta matriz a nombre de cada uno de sus participantes la cual refleja el saldo de aquel que sea titular en cada momento, pudiendo también a solicitud de los emisores crearles cuentas a éstos con la finalidad de registrar sólo a los titulares de sus valores emitidos.

     La Institución de Compensación y Liquidación de Valores queda responsabilizada en todo momento del estricto control de los saldos de las cuentas de valores del registro contable, así como de la correspondencia de la suma de tales saldos con el número total de valores integrados en cada emisión o fungibles entre sí. Los saldos se expresan mediante un sistema informatizado de referencias numéricas que identifica al emisor, la emisión, número de valores que cada una comprenda y al titular.

      ¿Cómo se inicia el procedimiento de desmaterialización de los títulos valores?

     Se inicia con la decisión voluntaria del Emisor de representar los títulos valores a través de anotaciones en cuenta, la cual a pesar de constituir una condición de la emisión puede modificarse. El acuerdo del emisor en este sentido, debe haber sido adoptado según los requisitos establecidos en el estatuto societario, contrato de emisión u otro instrumento legal equivalente(4). Sin embargo, los titulares de los valores también pueden solicitar la desmaterialización de sus títulos físicos, siempre que quieran negociarlos en rueda de bolsa. Asimismo, podrán también solicitar a un participante de la ICLV la materialización de sus valores representados por anotaciones en cuenta, siempre y cuando la emisión estuviera originalmente representada en títulos físicos.

     El titular interesado en desmaterializar sus títulos físicos deberá acercarse a un participante de la ICLV con su certificado con la finalidad de solicitarle la desmaterialización. Con la decisión del titular de desmaterializar sus títulos, el participante ingresará al sistema de la ICLV tal decisión así como los datos del titular. Luego, enviará el certificado físico al emisor o a la ICLV para confirmar la decisión de desmaterializar. Los emisores recibirán los títulos remitidos por el participante o la ICLV para dar conformidad sobre la autenticidad del título o para recharzarlo de no estar conforme, informando además sobre el estado de los valores a ser desmaterializados, debiendo simultáneamente anular el respectivo certificado. De este modo el valor ingresa al registro contable de la ICLV representado como anotación en cuenta.

      5.     ¿CÓMO SE TRANSFIEREN LOS TÍTULOS VALORES DESMATERIALIZADOS?

      Como hemos señalado, los emisores y/o titulares optan por la desmaterialización de sus títulos valores cuando pretenden negociarlos en bolsa, tal es el caso de las acciones, bonos, certificados de suscripción preferente y otros valores mobiliarios cuya representación se efectuará por anotaciones en cuenta. Sin embargo, cabe agregar que un valor anotado en cuenta también puede representarse por medio de títulos físicos(5) si así lo desea el emisor o titular. La clase de representación que se adopte dependerá de la colocación o no en rueda de bolsa de los títulos valores.

      Consideramos que esta disposición podría generar algunas dudas respecto a la determinación de la ley o leyes especiales aplicables, a las cuales nos remite la Ley de Títulos Valores, para los casos de valores materializados y valores desmaterializados. Nos preguntamos, por ejemplo, si las acciones pueden representarse tanto a través de títulos o certificados y por medio de anotaciones en cuenta ¿qué normas rigen, en ambos casos, su transferencia y desde qué momento se considera ésta realizada?

     La solución al primer caso, es decir, de la transferencia de acciones representadas por títulos físicos o certificados, la hallamos en las disposiciones de la Ley General de Sociedades. En efecto, la cesión de acciones representadas por certificados transfiere la propiedad del cedente sobre éstas al cesionario, en virtud del mero acuerdo entre las partes. Pero, para que dicha transferencia sea oponible a terceros y, fundamentalmente, a la sociedad, es decir para que ésta reconozca al nuevo titular como accionista con todos los derechos y obligaciones inherentes a tal calidad, la cesión deberá inscribirse en la matrícula de acciones(6).

     De lo expresado, podemos inferir que la inscripción o registro en la matrícula de acciones no es obligatoria ni constitutiva del derecho real de propiedad, pues éste se transmite con el solo acuerdo interpartes. El registro de la transferencia tiene como finalidad comunicar o informar a la sociedad su realización para que el nuevo propietario sea reconocido como accionista, eliminando de esta forma la posibilidad de que se presenten dos titulares; por un lado, aquel que tiene el derecho inscrito en la matrícula y por el otro, el que cuenta con un contrato de cesión de los valores.

     El caso de la transferencia de acciones desmaterializadas o representadas por anotaciones en cuenta es sustancialmente diferente. Como sabemos un valor representado por anotación en cuenta es aquel que se encuentra inscrito en el registro contable de CAVALI ICLV, por tanto, a quien aparezca con el derecho inscrito se le reputará como titular legítimo pudiendo exigir del emisor el cumplimiento de las prestaciones que deriven del valor así representado. La transmisión de los valores desmaterializados opera mediante transferencia contable(7), siendo que dicha inscripción surte los mismos efectos que la tradición de los títulos físicos y es oponible a terceros desde el momento mismo en que se efectúa.

     Podemos colegir entonces que la inscripción transfiere la propiedad, tanto interpartes como frente a terceros. De igual forma, para la constitución de gravámenes y afectaciones sobre los valores, éstas deberán registrarse pues sólo surtirán efecto desde el momento en que el emisor o la ICLV las inscribe en el registro contable(8).

     Como vemos, coexisten dos regímenes diferentes para transmitir la propiedad de acciones o cualquier otro valor mobiliario cuya expresión sea mediante títulos físicos o anotaciones en cuenta, pues dependiendo de su forma de expresión, se aplicarán las normas de la Ley General de Sociedades o de la Ley del Mercado de Valores.

      6.     EXCLUSIÓN DEL PROTESTO EN LOS VALORES DESMATERIALIZADOS

      El protesto es el acto jurídico mediante el cual se comprueba en forma indubitable la falta de aceptación o pago de un título valor. De acuerdo a la nueva Ley(9) el protesto se efectúa mediante notificación dirigida al obligado principal por el notario o sus secretarios designados o por el juez de paz; dicha notificación constituye la constancia del incumplimiento de las obligaciones incorporadas en el título valor.

     Esta institución jurídica por disposición expresa de la ley(10) no le es aplicable a los valores mobiliarios, lo cual significa que una acción u obligación no están sujetos a protesto ni a formalidad sustitutoria alguna. Cabe agregar que dicha disposición legal no enerva el mérito ejecutivo de que gozan siendo suficiente para ejercitar las acciones cambiarias correspondientes, el vencimiento del plazo o que la obligación contenida en el título valor resulte exigible.

     Es evidente que cuando el valor mobiliario, llámese acción, está materializado, el vencimiento del plazo o la exigibilidad de la obligación resultan del texto del papel en que están incorporados, por lo tanto, el tenedor puede sin necesidad de protesto ejercer sus derechos cambiarios.

     Sin embargo, tratándose de valores desmaterializados es diferente. Como los valores representados por anotaciones en cuenta no se encuentran incorporados en un soporte físico, la probanza del incumplimiento es más difícil. Para evitar este inconveniente, una vez inscritos los valores mobiliarios en el registro contable, la ICLV otorga a su titular un certificado(11) que acredita la titularidad sobre éstos. Dichos certificados de titularidad o acreditación gozan de mérito ejecutivo al igual que los certificados o títulos físicos de los valores mobiliarios, lo cual permite a su titular ejercer las acciones cambiarias respectivas.

      7.     ¿SE PUEDE EXTRAVIAR, SUSTRAER O DETERIORAR UN TÍTULO VALOR DESMATERIALIZADO?

      Por lo expuesto en las líneas anteriores se infiere que no es posible el extravio, sustracción o deterioro de los títulos valores, cuya existencia se deduce de su inscripción en el registro contable de la ICLV, por lo cual las reglas que la ley contiene para estos casos no les son aplicables. Sin embargo, si el certificado de titularidad o acreditación que entrega CAVALI ICLV al titular de los valores se extravía, deteriora o es sustraído, ¿podría aplicársele las normas sobre la materia?

     La respuesta ante tal interrrogante también es negativa, pues dicho certificado sólo tiene como finalidad hacer constar que la persona a quien se le hace entrega es el titular de los derechos que ahí se indican. De ninguna manera puede transferirse por cuanto la ley sanciona con nulidad cualquier acto de disposición(12), lo cual tiene lógica pues no tendría sentido alguno dotar al certificado de titularidad con los efectos propios del título valor circulante porque se estaría materializando e incorporando en él los derechos y obligaciones que ya habían sido objeto de desincorporación y anotación en cuenta.

     El extravío, deterioro o sustracción del certificado de acreditación o titularidad no afecta en nada los derechos y obligaciones del tenedor de un valor anotado en cuenta, pues éstos se constituyen en virtud de la inscripción en el registro de la ICLV y no de la entrega del certificado.

      8.     CONCLUSIONES

      La representación mediante anotaciones en cuenta cumple una importante función, pues a través de ella se agiliza y brinda seguridad al tráfico mercantil así como a los derechos de esta forma representados. Esta modalidad de representación consiste en sustituir el papel por una técnica que recurre a la simple anotación del derecho en un registro contable computarizado.

     La transferencia de propiedad de los valores desmaterializados se produce con la inscripción a favor del comprador en el registro contable el día de su liquidación. Es decir, efectuada la inscripción se produce la adquisición de la propiedad y, es precisamente desde ese momento de la inscripción, que la adquisición es oponible a terceros.

     La desmaterialización elimina los riesgos de deterioro, destrucción, extravío y robo de los valores, reduciendo el riesgo de la negociación de un título falsificado.

     NOTAS:

      (1)     Disposición que concuerda con el primer párrafo del artículo 209, de la Ley del Mercado de Valores y con el artículo 42 de la Resolución CONASEV Nº 031-99-EF-94-10.

     (2)     Al respecto, véase el tercer párrafo del artículo 209 y artículo 210 de la LMV y artículo 43 de la Resolución CONASEV Nº 031-99-EF-94-10

     (3)     Ver artículos 110º y 124º de la Ley del Mercado de Valores

     (4)     Ver Artículo 209, Ley del Mercado de Valores.

     (5)     Ver Numeral 3, Artículo 255, Ley de Títulos Valores.

     (6)     Así lo dispone el Artículo 93 de la Ley General de Sociedades, modificado por la Ley de títulos Valores en la Tercera Disposición Modificatoria.

     (7)     Así lo dispone el Artículo 213, segundo párrafo de la Ley del Mercado de Valores.

     (8)     Al respecto, ver el Artículo 255 de la Ley de Títulos Valores.

     (9)     Revisar el artículo 74 de la Ley de Títulos Valores.

     (10)     Ver Artículo 84, LTV

     (11)     Ver, Artículo 216, LMV

     (12)     Revisar el artículo 216, tercer párrafo, LMV