RESUMEN

Tras analizar y desarrollar el derecho de separación de los accionistas, el autor propone la modificación del artículo 200 de la Ley General de Sociedades en lo concerniente al valor de reembolso de las acciones extrabursátiles en el sentido de que se establezca que la junta de accionistas podría autorizar un valor de reembolso mayor al valor en libros, lo que equivaldría a adicionarle al patrimonio neto, que es esencialmente contable, un conjunto de elementos o factores que incrementen el valor de reembolso, como por ejemplo la reputación de la sociedad emisora, la proyección futura de las acciones, su fácil recolocación; en resumen, obtener el “valor real de mercado” y no un valor en libros que es esencialmente histórico.

MARCO NORMATIVO:

Ley General de Sociedades: arts. 63, 76, 111, 200, 244, 262, 338, 356, 385 y 427 de la LGS

Palabras clave: Derechos de los accionistas / Derecho de separación / Exclusión de so-cios / Acciones extrabursátiles / Valor de reembolso de las acciones

Recibido: 10/05/2021

Aprobado: 01/06/2021

I. Breve presentación introductoria de los derechos fundamentales mínimos de los accionistas de las sociedades anónimas

La doctrina del Derecho Societario considera que los derechos de los accionistas titulares de las acciones de las sociedades anónimas constituyen una tercera categoría de derechos, distinta de los derechos reales o de los derechos de crédito, constituyendo una especie de derechos personales corporativos.

Tales derechos corresponden o son inherentes únicamente a las acciones emitidas, y son independientes de si ellas se encuentran representadas por certificados provisionales o definitivos, anotaciones en cuenta o cualquier otra forma permitida por la ley. El contenido y alcances de tales derechos dependerán de si se trata de acciones con derecho a voto o acciones sin voto.

Conforme al artículo 88 de la Ley General de Sociedades Nº 26887, en adelante simplemente LGS, vigente en nuestro país desde el 1 de enero de 1998, pueden existir diversas clases de acciones, y la diferencia puede consistir en los derechos que corresponden a sus titulares, en las obligaciones a su cargo o en ambas cosas a la vez, siendo muy importante la precisión que se hace en la parte final del primer párrafo de dicho artículo, en el sentido de que todas las acciones de una clase gozarán de los mismos derechos, y tendrán a su cargo las mismas obligaciones.

Con respecto a la regulación general sobre las acciones, en la LGS se han establecido dos diferencias sustanciales, la primera consistente en que todas las acciones de la sociedad deben tener el mismo valor nominal, inclusive las de distinta clase (art. 82), y la segunda (art. 86) obedece a que en el pacto social o en el acuerdo de aumento de capital puede establecerse que los suscriptores de una parte o de todas las acciones asuman determinadas obligaciones a favor de otros accionistas, de la sociedad, o de terceros, adicionales a la de pagar su valor, sea nominal o de colocación. Asimismo se ha establecido que estas obligaciones adicionales podrán ser dinerarias o no, y deberán recaer sobre todas las acciones de la sociedad o sobre todas las acciones de una determinada clase, debiendo constar tales obligaciones adicionales en los certificados, en las anotaciones en cuenta, o en cualquier forma de representación de tales acciones.

También es de singular importancia la creación de una o más clases de acciones sin derecho a voto reguladas en el artículo 94 de la LGS, las cuales no se computan para determinar el quorum de las juntas generales. Dicha norma legal establece que las acciones sin derecho a voto, precisamente por estar privadas del voto, no se toman en cuenta para computarse el quorum en una citación a junta general de accionistas, lo que no enerva el derecho de sus titulares a ejercer otros derechos políticos. Es interesante destacar, que a diferencia de lo establecido en la derogada Ley N° 26356 del 20 de setiembre de 1994, actualmente en razón a la normativa de la LGS, en ningún caso, cualesquiera que fuere su importancia, este tipo de acciones no recupera el derecho al voto.

También es pertinente mencionar que por la Ley Nº 29566 publicada el 28 de julio de 2010, se incorporó a la LGS el artículo 52-A, en el cual se establece que las sociedades anónimas deberán proporcionar en cualquier oportunidad, a solicitud de accionistas que representen al menos el cinco por ciento (5 %) del capital pagado de la sociedad anónima (no se hace distinción entre acciones con voto o sin voto y, por lo tanto, ambas), información respecto de la sociedad y sus operaciones, siempre que no se trate de hechos reservados o de asuntos cuya divulgación pueda causar daño a la sociedad, y que en caso de discrepancia sobre el carácter reservado o confidencial de la información, resuelve el juez del domicilio de la sociedad.

En lo concerniente a los derechos fundamentales o derechos mínimos de los accionistas, en primer lugar, respecto de las acciones con derecho a voto, según se infiere del artículo 95 de la LGS que virtualmente repite lo dispuesto en el artículo 109 de la Ley Nº 16123, modificada por el Decreto Legislativo Nº 311, los derechos fundamentales o derechos mínimos de los titulares de las acciones con derecho a voto son cinco, uno de contenido político-personal, como es el derecho a intervenir con voz y voto en las juntas de accionistas, y los otros cuatro de contenido económico-patrimonial. Tales derechos son los siguientes:

1. El derecho a participar en el reparto de utilidades y en el patrimonio neto resultante de la liquidación.

2. El derecho a intervenir y votar en las juntas generales o especiales según corresponda.

3. El derecho a fiscalizar, en la forma establecida en la ley y en el estatuto, la gestión de los negocios sociales. Al respecto, el accionista tiene los mecanismos para convocar a la junta, así como el derecho de información ratificado en el artículo 130 de la LGS.

4. El derecho a ser preferido con las excepciones y en la forma prevista en la ley, para la suscripción de acciones en caso de aumento de capital social, y en los demás casos de colocación de acciones, así como en la suscripción de obligaciones u otros títulos convertibles o con derecho a ser convertidos en acciones.

5. El derecho de separación que se ejercitará en los casos previstos por la ley y en el estatuto, siendo este derecho de singular importancia por la relevancia de las operaciones societarias que se pretenden realizar, y que activan la opción de permitir al accionista que pueda separarse de la sociedad si no se encuentra conforme con el acuerdo societario adoptado, derecho del cual nos ocuparemos en detalle más adelante, fundamentalmente en lo concerniente a la valorización de las acciones extrabursátiles y a la fijación del valor de reembolso que le corresponde al titular de las acciones, para lo cual comentaremos la regulación del artículo 200 de la LGS y las observaciones que nos merece la normativa vigente, con el propósito de formular al final una propuesta de modificación del artículo 200 de la LGS, que la haremos al concluir el presente trabajo.

Respecto de los derechos fundamentales de los accionistas titulares de acciones sin derecho a voto, estos se consignan en el artículo 96 de la LGS, debiéndose reiterar que en ningún caso recuperan el derecho a voto, lo cual significa que el accionista que opta por las acciones sin voto está dispuesto a cambiar sus derechos políticos por un derecho económico especial y, para eso, se ha establecido un dividendo preferencial, y además una preferencia en la distribución del haber social. No obstante, en la LGS también se ha considerado un conjunto de derechos a favor de estos accionistas, tales como el derecho a recibir información semestral, el derecho de impugnación de los acuerdos que lesionen sus derechos, el derecho a separarse de la sociedad en los casos previstos en la ley y en el estatuto, y el derecho de suscripción preferente de acciones con derecho a voto o sin él, dependiendo de que se den los diversos supuestos, establecidos en el inciso 5 del mencionado artículo 96 de la LGS, o a la suscripción de obligaciones u otros títulos convertibles o con derecho a ser convertidos en acciones.

También debemos tener en cuenta que a lo largo del texto de la LGS, además de los cinco derechos mínimos que hemos comentado, respecto de las acciones con derecho a voto considerados en el artículo 95 de la LGS, se regulan otros derechos de diferente naturaleza, los cuales son los siguientes:

- El derecho a la libre transmisibilidad de las acciones, recogido implícitamente en la LGS, salvo claro está que existan restricciones estatutarias o convencionales, o prohibiciones temporales de enajenación, permitidas en el artículo 101 de la LGS.

- El derecho de impugnación de los acuerdos, el cual se encuentra regulado en los artículos 139 y siguientes de la LGS, y que introduce importantes modificaciones relativas a vías procesales, plazos de caducidad y condiciones para accionar. Sobre este último aspecto, en lugar de exigir al impugnante el depósito previo de las acciones en una institución de crédito y que se mantengan en ese estado durante todo el proceso, solamente se le exige que conserve la condición de accionista mientras dure el juicio, para lo cual se hará la respectiva anotación en la matrícula de acciones, estableciendo que en caso de transferencia voluntaria de las acciones de propiedad del accionista demandante, se extinguirá respecto de él el proceso de impugnación.

- El derecho de obtención de copias certificadas, el cual se encuentra regulado en el artículo 137 de la LGS, para lo cual el gerente general está obligado a extenderlas con su firma y responsabilidad en un plazo no mayor de cinco días, bajo sanción de recurrirse al juez por la vía del proceso no contencioso, en caso de incumplimiento.

Finalmente, no podemos dejar de mencionar o destacar los derechos de los accionistas minoritarios en la sociedad anónima, los cuales se pueden ejercer individualmente o en grupo, siendo ellos los siguientes:

- El derecho a solicitar la convocatoria a la junta general de accionistas, cuando se reúne el veinte por ciento de las acciones suscritas con derecho a voto, recogido en el artículo 117 de la LGS, y a convocar la junta obligatoria anual, a solicitud del titular de una acción, según el artículo 119 de la LGS.

- El derecho de información obligatoria (artículo 130 de la LGS), el cual se ejerce a partir de la publicación de la convocatoria.

- El derecho de aplazamiento de la junta general solicitado por accionistas que representen al menos el veinticinco por ciento de las acciones suscritas con derecho a voto, conforme lo recoge el artículo 131 de la LGS.

- El derecho a solicitar la suspensión de los acuerdos impugnados, a pedido de accionistas que representen no menos del veinte por ciento del capital suscrito, facultando al juez a dictar la medida cautelar de suspensión, disponiendo además que los solicitantes presten contracautela para resarcir los daños y perjuicios que pueda causar la suspensión (artículo 145 de la LGS).

- El derecho a iniciar acciones de responsabilidad contra el directorio y/o directores (artículo 181 de la LGS).

- El derecho a auditoría externa solicitada por el diez por ciento de las acciones suscritas con derecho a voto (artículo 226 de la LGS) y a solicitar auditorías especiales (artículo 227 de la LGS), cuando lo pidan accionistas que representen no menos del veinte por ciento del total de las acciones suscritas con derecho a voto.

Adviértase que la base sobre la cual se calculan los porcentajes en los casos del ejercicio de los derechos citados en detalle es únicamente el cien por ciento de las acciones suscritas con derecho a voto, sin computarse las acciones sin voto, a diferencia de lo que sucedía en la ley anterior aprobada por el Decreto Legislativo Nº 311, la que en algunos casos se calculaba sobre el capital suscrito, y en otros, únicamente sobre el capital pagado, lo que originaba más que una distorsión, una verdadera discriminación que afectaba a los accionistas no morosos.

II. Enfoque global básico del derecho de separación

Consideramos de singular importancia como acto previo a desarrollar los aspectos más importantes del derecho de separación, deslindar entre el apartamiento o alejamiento de un accionista de una sociedad anónima producido como respuesta a la adopción por la junta general de accionistas de un acuerdo que le podría generar perjuicio, con lo cual se activa este derecho de separación y su alejamiento por voluntad propia, es decir, cuando el accionista opta libremente por transferir sus acciones ya sea a título oneroso, cumpliéndose obviamente con los requisitos y formalidades que el estatuto o la ley señalan, ya sea mediante una operación de compraventa, un aporte de las acciones a otra sociedad, una permuta, una dación en pago o un fideicomiso de inversión, o podría realizarse a título gratuito, mediante la libre y voluntaria donación de acciones a la propia sociedad (supuesto contemplado en el artículo 104 de la LGS) o a una tercera persona, natural o jurídica.

La adopción de un acuerdo por mayoría calificada, por la junta general de accionistas con el cual se modifique el estatuto respecto a los temas puntualmente señalados en el artículo 200 de la LGS, norma legal que se encuentra en el Título I de la Sección Quinta del Libro Segundo sobre la Sociedad Anónima relativo a la Modificación del Estatuto, aumento y reducción del capital, artículo en el cual se establece que la adopción de los acuerdos que se indican a continuación concede el derecho a separarse de la sociedad, activando el derecho de separación para los accionistas que no se encuentren a favor de dicho acuerdo si consideran que tal modificación podría alterar de manera sustancial su relación con la sociedad, derecho que también se activa en los demás casos que puedan ser establecidos en la ley o en el estatuto, y cuya regulación acerca de su regulación será materia de los comentarios que haremos más adelante.

Respecto a la naturaleza jurídica del ejercicio del derecho de separación, para el doctor Enrique Elías Laroza:

El derecho de separación, también llamado derecho de receso, es una institución que aparece en el Derecho italiano con el objeto de preservar a los accionistas minoritarios frente a determinados acuerdos de modificaciones del estatuto que entrañan cambios excepcionales y drásticos en la estructura de la sociedad y de sus acciones, o en determinadas operaciones societarias, poniendo al accionista en una situación difícil que por lo demás era totalmente imprevisible al momento en que decidió formar parte de la sociedad. Es una excepción al principio de mando de las mayorías en la junta general de accionistas. (p. 688).

La regulación del derecho de separación proviene de la Ley de Sociedades Mercantiles Nº 16123 de nuestro país, del año 1966, que a su vez la adopta de la Ley de Sociedades Española de 1951, debiendo destacar que este derecho se mantuvo en la legislación española de 1989, y en nuestra actual LGS. Como ya lo hemos mencionado, el derecho de separación está considerado como el quinto de los derechos fundamentales o mínimos de los accionistas titulares tanto de acciones con derecho a voto, previsto en el inciso 5 del artículo 95 de la LGS, como en el cuarto de los derechos de los titulares de las acciones sin derecho a voto contemplado en el inciso 4 del artículo 96 de la LGS.

En relación con este derecho, Amico Anaya (2003) expresa lo siguiente:

Los socios pueden ingresar a una sociedad, sea por ser parte del contrato constitutivo, como por posteriormente adquirir acciones de ella. En ambos supuestos, el socio consiente en participar en la sociedad. La separación del socio de la sociedad no guarda similitud con lo anterior, toda vez que no es libre para retirarse cuando ello le parezca oportuno. El socio que ingresa a la sociedad asume la obligación de que su aporte forme parte del activo de la sociedad, en principio durante el plazo previsto para su duración, o, en todo caso, hasta su disolución y liquidación; consecuentemente, hay un motivo de naturaleza contractual para limitar el derecho del socio a retirarse de la sociedad. La aportación del socio no tiene la naturaleza de un crédito y, por tanto, no se trata de un importe que en un plazo más o menos inmediato pueda ser reclamado por el accionista, detrayéndolo del patrimonio de la sociedad. Obviamente la forma más fácil para que un socio se desvincule de la sociedad en la que se han producido cambios sustanciales en cuanto a su estructura u objeto será mediante la venta de sus acciones. Ello podrá ser relativamente sencillo tratándose de acciones que cotizan en bolsa y respecto de los cuales existe un mercado fluido para su negociación. Sin embargo, en la generalidad de los casos, cuando menos en nuestra realidad, la gran mayoría de las acciones no cotizan en los mercados bursátiles, resultando particularmente complicado poder concretar su venta. (p. 464).

Como quiera que estamos realizando un enfoque global del tema con el objetivo de ubicar el derecho de separación en el contexto que le corresponde, es pertinente resaltar que existen, desde el punto de vista societario, tres formas de dejar de ser accionista de una sociedad anónima, esto es, tres diferentes maneras de desvincularse de ella, tanto patrimonial como políticamente, las cuales son las siguientes:

- La primera, que es la más común y sencilla de todas, es mediante la transferencia a un tercero, a título de compraventa, o utilizando otro tipo de negocio jurídico. Ello es mucho más fácil tratándose de sociedades anónimas abiertas, cuyas acciones están listadas en bolsa y para cuya negociación hay un mercado fluido en el que no existen limitaciones a su libre transferencia. No obstante, dado que la inmensa mayoría de sociedades de nuestro medio no son sociedades anónimas abiertas y, por tanto, no cotizan en el mercado bursátil, su transferencia deberá cumplir los requisitos, formalidades y/o limitaciones impuestas por la ley y el estatuto, como el respeto a los derechos de preferencia incorporados en el pacto social o en el estatuto, o los pactos de adquisición preferente contenidos en convenios de accionistas debidamente registrados en la sociedad y que, por lo tanto, le son exigibles, conforme a lo establecido en el artículo 8 de la LGS.

- La segunda forma, que por obvias razones es la menos deseada, es la exclusión del accionista, permitida solo en las sociedades anónimas cerradas, siempre y cuando se incurra en una causal establecida en el pacto social o en el estatuto, conforme a lo establecido en el artículo 248 de la LGS. Esta forma de desvinculación es la única que no es voluntaria, y debe obedecer a causales clara y expresamente establecidas en el pacto social o en el estatuto, no obstante lo cual no basta con incurrir en la causal establecida, sino que le corresponderá a la junta general de accionistas adoptar la decisión de la exclusión con el quorum y la mayoría establecidos en el estatuto. Sobre el particular, encontramos una deficiencia en la LGS, pues en ella no se señalan los efectos patrimoniales derivados de la exclusión de un socio, es decir, no indica en forma expresa la obligación de devolución del capital social aportado, ni el valor de restitución. Al respecto, si bien la exclusión viene a constituir en buena cuenta la expulsión del accionista, eso no puede significar que la sociedad tenga derecho a confiscar sus acciones. Adicionalmente, advertimos que el artículo 248 de la LGS no regula lo concerniente al tratamiento que debe darse a las acciones del accionista excluido; sin embargo, pareciera claro que, por analogía, habría que remitirse a la fórmula del artículo relativo al derecho de separación, es decir, al artículo 200 de la LGS, sin perjuicio de que la sociedad pueda iniciar contra el accionista excluido las acciones legales conducentes al pago de una reparación, en caso de que los actos que dieron motivo a la adopción de tal medida le hubieren ocasionado daños a la sociedad. Dado que las causales de exclusión pueden ser, además, libremente pactadas, no necesariamente se deben fundamentar en una inconducta económica por negligencia; es decir, pueden estar basadas también, según la doctrina y la práctica societaria, en circunstancias políticas de competencia, de deslealtad hacia la sociedad, por el hecho de no velar por los deberes de los accionistas, también en la inhabilitación o quiebra del socio, en mora en los aportes en evicción del bien aportado, o incluso en actos ilícitos penales en contra de la sociedad.

- La tercera forma es mediante el ejercicio del derecho de separación, que es el que nos interesa analizar, comentando que es una excepción a la regla de acatamiento de la decisión de las mayorías, así como una excepción a la unidad del capital social una vez que este se consolida. El derecho de separación es una puerta falsa societaria que solo puede ser “abierta” o ejercida cuando se dan los supuestos específicos establecidos en la LGS y, además, cuando el socio tenga la voluntad de ejercitarlo. Ante la separación del socio, la sociedad tiene dos caminos: i) o adquiere las acciones con cargo a reservas disponibles, manteniéndolas en cartera o repartiéndolas entre los socios, de acuerdo con su proporción; o ii) en caso de que no haya reservas disponibles para cancelar el monto que se retira del capital social, deberá efectuar una reducción de capital, con la consecuente anulación de acciones.

Es importante resaltar y destacar que el derecho de separación tiene como una característica propia el hecho de que solo puede ser ejercitado en los casos taxativamente señalados en la ley o en el estatuto, dado que constituye, por su propia naturaleza, un derecho de excepción al principio esencial de mando existente en toda sociedad anónima, el cual se encuentra recogido en el artículo 111 de la LGS, principio por el cual los accionistas constituidos en junta general debidamente convocada y con el quorum correspondiente, deciden con la mayoría de votos establecida en la propia ley, los asuntos propios de su competencia, y todos los accionistas quedan sometidos a los acuerdos adoptados, incluso los disidentes y los que no hubiesen estado presentes en la sesión en que se tomaron.

Respecto a la legitimación para el ejercicio del derecho de separación, el artículo 200 de la LGS señala con toda claridad y con carácter exclusivo qué personas están legitimadas para ejercer el derecho de separación, siendo ellas las siguientes:

- El o los accionistas que en la junta hubiesen hecho constar, en el acta, su oposición al acuerdo. Adviértase que al igual que lo establecido en el artículo 140 de la LGS, referido a la impugnación de acuerdos de juntas generales de accionistas, no es suficiente con haber votado en contra sino que se requiere dejar en el acta una constancia expresa de esa oposición al acuerdo.

- Los accionistas que no concurrieron a la junta.

- Los accionistas que hubiesen sido ilegítimamente privados de emitir su voto en la junta.

- Los titulares de las acciones sin derecho a voto, quienes por la propia naturaleza de estas acciones no tienen derecho de concurrencia a la junta.

De esta manera, se puede observar que la legitimación para el ejercicio del derecho de separación tiene una normatividad precisa, por lo que procede una interpretación extensiva.

En el caso de la modificación del estatuto social, pese a que está prevista la atribución de la junta general de llevarla a cabo (inciso 2 del artículo 115 de la LGS), siempre y cuando se cumplan los requisitos de fondo y de forma, el cambio de una de las bases fundamentales que pudo haber sido la razón decisiva y concluyente para definir la participación de un determinado accionista en la constitución de una sociedad o en la adquisición posterior de un paquete accionario, es razón válida para que aquel ejerza el derecho de separación, en la medida que la modificación consista en alguno de los supuestos del artículo 200 de la LGS, ya que no se le puede obligar al accionista a permanecer en la sociedad cuando por mayoría de votos se ha adoptado una modificación estatutaria sustancial con la que no está de acuerdo.

Como se puede advertir, el artículo 200 de la LGS, que forma parte de la sección quinta del Libro Segundo sobre Sociedades Anónimas, señala, en sus incisos 1, 2 y 3, las causales aplicables única y exclusivamente a la sociedad anónima, en tanto su inciso 4 señala que el derecho de separación será ejercitable en los demás casos que establezca la ley o el estatuto, con lo cual está habilitando el ejercicio de este derecho a otros tipos societarios.

Respecto al inciso 1 del artículo 200 de la LGS, este se refiere al cambio del objeto social, y a pesar de lo genérico del concepto, consideramos que debe tratarse de una modificación sustancial que implique la realización de fines realmente diferentes a los originales.

En relación con el inciso 2, este se refiere al traslado del domicilio al extranjero, causal que tiene como fundamento el hecho de que se convierte en una situación sumamente difícil para el accionista ejercitar sus derechos de concurrencia, participación y fiscalización de la sociedad, cuando ella se traslada al extranjero.

Sobre el inciso 3, este concede el derecho de separación al accionista cuando se establecen en la sociedad limitaciones a la libre transmisibilidad de las acciones o cuando se modifican las limitaciones ya existentes, siendo claramente evidente su importancia, ya que al establecerse limitaciones, se modifica uno de los derechos fundamentales de la acción, con un recorte evidente de las facultades del accionista. Respecto al término “modificación”, consideramos que esta expresión abarca o comprende la eliminación de las limitaciones ya existentes.

En cuanto a las causales establecidas en la ley a que hace referencia el inciso 4 del artículo 200 de la LGS, esta son las que están contempladas en los artículos 63, 76, 244, 262, 338, 356, 385 y 427 de la LGS, que las comentaremos a continuación a partir del siguiente párrafo, mientras que las causales estatutarias, estas quedarán al libre albedrío de los socios fundadores y/o de los accionistas que aprueben el estatuto o su modificación, la inclusión o la modificación de dichas causales, siendo esta posibilidad entendible y compatible con la evidente flexibilización de la normativa societaria que se advierte en el articulado de la LGS.

Respecto a las causales legales específicas establecidas en la LGS, estas son las siguientes:

- Supuesto del artículo 63, en el caso de una constitución por oferta a terceros

El derecho de separación al que se refiere el cuarto párrafo del artículo 63 alcanza a los suscriptores disidentes y a los no asistentes que estén en desacuerdo con la modificación del contenido del programa de fundación en un procedimiento de constitución por oferta de terceros, y debe ejercitarse dentro del plazo de 10 días de celebrada la asamblea de suscriptores. La diferencia sustancial con las otras causales radica en que en este caso la sociedad aún no se ha constituido e inscrito, razón por la cual no ha adquirido aún personalidad jurídica propia.

Los suscriptores de acciones que ejerzan este derecho recuperarán los aportes que hubiesen hecho, más los interés que correspondan por los montos depositados en las empresas bancarias o financieras, y quedará sin efecto la suscripción de acciones que se haya efectuado.

- Supuesto del artículo 76 sobre el derecho del accionista a separarse como consecuencia de la revisión del valor asignado a los aportes no dinerarios.

El artículo 76 de la LGS señala que el directorio de toda sociedad anónima está obligado a revisar la valorización de los aportes no dinerarios efectuados en la constitución o en el aumento de capital, dentro del plazo de 60 días.

Ahora bien, si se demuestra que el valor de los bienes aportados es inferior al 20 %, o más, de la cifra en que se recibieron, el socio aportante deberá optar entre la anulación de las acciones equivalente a la diferencia, su separación del pacto social, en cuyo caso recuperará el monto de su aporte, o el pago de la diferencia en dinero. En este último caso no hay que seguir un procedimiento de valorización, pues se está frente a un valor predeterminado que ha sido materia de cuestionamiento y que, por tanto, será reembolsado.

- La causal del artículo 244, exclusiva de las Sociedades Anónimas Cerradas - SAC.

Según este artículo, los accionistas de las sociedades anónimas cerradas –sin perjuicio de los demás casos de separación que concede la LGS– tienen derecho a separarse de la sociedad si no han votado a favor de la modificación del régimen relativo a las limitaciones a la transmisibilidad de las acciones o al derecho de adquisición preferente. Opinamos que, existiendo la causal contenida en el inciso 3 del artículo 200 de la LGS, tal puntualización es redundante, pues existe de por sí para todas las sociedades anónimas, aunque, sin duda, es necesaria en las sociedades anónimas cerradas en los aspectos relativos al derecho de adquisición preferente normados en los artículos 237, 239 y 240 de la LGS.

- La causal del artículo 262 exclusiva de las Sociedades Anónimas Abiertas - SAA

En las sociedades anónimas abiertas, por lo menos una de las clases de acciones debe estar listada en bolsa, para lo cual necesariamente debe encontrarse inscrita en el Registro Público del Mercado de Valores. La causal de separación funcionará si la junta general de accionistas acuerda la exclusión de las acciones del mencionado registro, en cuyo caso los accionistas que no votaron a favor del acuerdo –porque se opusieron a él o porque estuvieron ausentes de la junta en que se tomó– están legitimados para el ejercicio de separación.

Adviértase que si bien una sociedad anónima puede inscribir diversos valores mobiliarios en el registro público mencionado, la causal se refiere solo a las acciones del capital social que, por el acuerdo de excluirlas, llevan a que la sociedad anónima pierda su condición de abierta.

- El derecho de separación en la transformación previsto en el artículo 338.

Según el artículo 338 de la LGS, el acuerdo de transformación da lugar al ejercicio del derecho de separación regulado en el artículo 200, ejercicio que no libera al socio de la responsabilidad personal que le corresponda por las obligaciones sociales contraídas antes de la transformación. Se entiende que este derecho se ejerce en el plazo de 10 días, el que, conforme al artículo 337, comienza a contarse a partir del día siguiente al del último de los tres avisos materia de la publicación del acuerdo exigido para la transformación.

Ahora bien, cualquiera que sea el caso de la sociedad que se transforma como resultado del procedimiento previsto en la LGS, además de elaborarse un balance, la transformación se debe formalizar por una escritura pública que incluirá necesariamente el estatuto que regirá a la nueva sociedad según la nueva forma societaria adoptada.

- El derecho de separación en la fusión previsto en el artículo 356

Conforme al artículo 356 de la LGS, el acuerdo de fusión otorga a los socios y accionistas de las sociedades que se fusionan el derecho de separación regulado por el artículo 200. Ejercitar este derecho no libera al socio de la responsabilidad personal que le corresponda por las obligaciones sociales contraídas antes de la fusión.

En las dos modalidades de fusión, es decir, en la fusión por incorporación y en la fusión por absorción, ocurre una variación integral de la estructura y de los patrimonios de las personas jurídicas participantes, así como de sus porcentajes de participación en el capital social.

Conforme al artículo 358 de la LGS, si se trata de una fusión por incorporación se debe incluir, en la escritura pública, el pacto social y el estatuto aprobado para la nueva sociedad; si se trata de una fusión por absorción, se incluirán las modificaciones al pacto social y/o al estatuto que se hubiesen aprobado para la sociedad absorbente.

- El derecho de separación en la escisión, previsto en el artículo 385

Según el artículo 385 de la LGS, el acuerdo de escisión otorga a los socios o accionistas de las sociedades que se escindan, el derecho de separación previsto en el artículo 200. Ejercer este derecho no libera al socio de la responsabilidad personal que le corresponda por las obligaciones sociales contraídas antes de la escisión.

Tanto en la escisión-división, también llamada total, como en la escisión- segregación, también llamada parcial, el pacto social y el estatuto de las sociedades nuevas que se constituyan con el objeto de recibir los bloques patrimoniales, o el de las sociedades preexistentes, si fuera el caso, deben redactarse con sujeción a la normativa societaria; y aunque ello no se mencione de manera expresa, también deben incluir la aprobación de otros aportes que se hagan a favor de esas sociedades.

- El derecho del accionista a separarse por no accederse a la solicitud de regularización de la sociedad, previsto en el artículo 427

El artículo 427 de la LGS indica que los socios podrán separarse de la sociedad irregular si la junta general no accediera a la solicitud para su regularización o disolución. Los socios que ejerciten este derecho no se liberan de las responsabilidades que les corresponden hasta el momento de su separación; si bien la ley no la precisa, opinamos que en este caso el derecho de separación, se regula por las disposiciones del artículo 200 y que el derecho de separación está plenamente justificado, pues la irregularidad de la sociedad puede originar consecuencias graves para los accionistas, para evitar las cuales se puede hacer uso de ese derecho.

III. El procedimiento de ejecución del derecho de separación y la valorización y el pago de las acciones

Conforme al artículo 200 de la LGS, aquellos acuerdos que den lugar al derecho de separación deben ser publicados por una sola vez dentro de los 10 días siguientes a su adopción, salvo cuando la propia ley señale otro requisito de publicación, como en los casos de transformación, fusión o escisión, donde la LGS exige tres publicaciones con cinco días de intervalo entre cada aviso. Para protección de los derechos de los socios o de terceros, la falta de publicación, de conformidad con el artículo 43 de la LGS, da lugar a la prórroga indefinida del plazo, hasta que se cumpla con dicha formalidad.

Las personas legitimadas para ejercer el derecho de separación deben hacerlo entregando una carta notarial a la sociedad hasta el décimo día siguiente a la fecha de publicación referida o de la publicación del último aviso. Con esta precisión se ha eliminado la posibilidad de ejercer este derecho dentro de los diez días siguientes a la inscripción de la escritura pública de modificación del estatuto, permitida en el artículo 210 de la ley anterior (Decreto Legislativo N° 311), lo que a nuestro modo de ver constituía un exceso.

El procedimiento concluye con la valorización y pago de las acciones de los socios que se separan. Para ello, el artículo 200 de la LGS contiene una serie de normas que resumimos a continuación:

El reembolso de las acciones se hará al valor que fijen de común acuerdo el accionista y la sociedad; de no haber acuerdo, si las acciones tuvieran cotización en bolsa se hará al valor de su cotización media ponderada del último semestre y, si no, al valor en libros al último día del mes anterior al de la fecha del ejercicio del derecho de separación, para lo cual deberá dividirse el patrimonio neto entre el número total de acciones. El doctor Manuel P. Olaechea, cuestionando el artículo 200 del anteproyecto elaborado por la comisión designada por la Resolución Ministerial Nº 424-94-JUS del 1 de setiembre de 1994 –que en esta parte fue respetado rigurosamente por el Congreso– indica que en el caso de no existencia de acuerdo entre el accionista y la sociedad, se ha introducido una dualidad de criterios según se trate de acciones cotizadas en bolsa o no, y se ha llegado de esta forma a precios diversos, lo que para las acciones que no se cotizan en bolsa puede representar un aliciente para el abuso del derecho de separación. Dicho autor considera que un accionista que se separa de una sociedad forma parte del negocio de esta, y el valor de sus acciones está íntimamente vinculado con la marcha exitosa del negocio o con la posibilidad de no continuar sus actividades. Debido a ello, la fórmula que se adopte en el momento de la separación debe llevar a un valor relativamente análogo al de la cotización en bolsa (Olaechea, 1997, p. 43).

Al respecto, no compartimos dicho criterio, muy respetable por cierto, pues el valor de la cotización de las acciones en bolsa es, además de fluctuante, volátil y está expuesto a factores exógenos que lo desnaturalizan abruptamente. En cambio, el valor patrimonial o en libros, que se determina dividiendo el patrimonio neto entre el número de acciones, es un valor real que no admite cuestionamiento alguno, pudiendo ser, en la práctica, mayor o menor que el de cotización, pero en definitiva es más objetivo, técnico y más justo. Sin embargo, sucede que ya han transcurrido más de dos décadas desde la entrada en vigencia de la LGS (1 de enero de 1998) y advertimos nuevos aspectos a considerar en la valorización de las acciones extrabursátiles, a los que nos referiremos posteriormente, y que no se adhieren a la división del patrimonio neto.

Según la parte final del artículo 200, la sociedad debe efectuar el reembolso del valor de las acciones en un plazo que no excederá de dos meses contados a partir de la fecha del ejercicio del derecho de separación, debiendo pagar los intereses compensatorios devengados entre la fecha del ejercicio del derecho de separación y el día de pago, los cuales serán calculados utilizando la tasa más alta permitida por la ley para los créditos entre personas ajenas al sistema financiero. Vencido dicho plazo, el importe del reembolso devengará, además, intereses moratorios. Se señala además que si el reembolso indicado pusiese en peligro la estabilidad de la empresa, o la sociedad no estuviese en posibilidad de realizarlo, se efectuará en los plazos y forma de pago que determine el juez, a solicitud de la sociedad, por el proceso sumarísimo, estableciendo además, que será nulo todo pacto que excluya el derecho de separación o haga más gravoso su ejercicio.

Es significativo destacar que el anteproyecto de la LGS presentado al Poder Ejecutivo por la comisión creada por Resolución Ministerial N° 424-94-JUS, en este punto específico propuso, en el penúltimo párrafo del artículo 200, que la sociedad debe efectuar el reembolso en un plazo que no excederá de seis meses contados a partir de la fecha del ejercicio del derecho de separación y que pagará los intereses legales devengados entre esta fecha y el día de pago, propuesta que no pareció razonable y justa.

Para el doctor Olaechea, la reducción del plazo de seis meses para el pago equivale al pago inmediato, y en la mayoría de los casos significará la quiebra del negocio por la imposibilidad de hacerlo efectivo, bien por la situación de la sociedad, bien por su falta de liquidez (Olaechea, 1997, p. 44).

Conforme a la memoria de la LGS elaborada por el Congreso de la República, en la sesión de la Comisión Permanente del Congreso de la República, del 22 de setiembre de 1997, se aprobó la versión final del artículo 200, reduciendo de seis a dos meses el plazo para el pago, sustituyendo los intereses compensatorios en lugar de los intereses legales propuestos, y que serán calculados utilizando la tasa más alta de ley para los créditos entre personas ajenas al sistema financiero, y estableciendo que, vencido dicho plazo, el importe del reembolso devengará intereses moratorios. No compartimos la extrema posición de la comisión permanente, pues consideramos que puede perjudicar gravemente a una sociedad, no solo por la reducción del plazo, sino por los criterios utilizados para sancionarla con el pago de intereses compensatorios y moratorios. Pensamos que debió respetarse la propuesta de la comisión que elaboró el anteproyecto y que establecía un plazo de seis meses y solo intereses legales.

Como ya lo hemos mencionado, conforme a la parte final del artículo 200 de la LGS, la sociedad tiene la posibilidad de recurrir al juez mediante un proceso sumarísimo, para que fije plazos y forma de pagos distintos si el reembolso pusiese en peligro la estabilidad de la empresa o si la sociedad no estuviese en posibilidad de cumplir con aquel. Además, establece que es nulo todo pacto que excluya el derecho de separación o haga más generoso su ejercicio.

Ahora bien, respecto a los efectos del ejercicio del derecho de separación en la sociedad, lo ideal es que, contablemente, la sociedad anónima asuma el reembolso de las acciones, con cargo a beneficios o reservas libres, si contara con ellas, para así no afectar el capital social, lo que es compatible con las disposiciones del artículo 104 de la LGS. En tal caso, las acciones del que ha ejercitado el derecho de separación serán adquiridas por la sociedad, con cargo a dichas cuentas patrimoniales, siguiendo las condiciones y procedimientos previstos en ese artículo. Luego, una vez que la sociedad sea titular de sus propias acciones, podrá, alternativamente, venderlas, amortizarlas, distribuirlas entre los socios restantes o mantenerlas en cartera para una colocación futura, siendo este uno de los casos de autocartera derivada, según la calificación doctrinaria.

Completamente diferente es el caso en donde la sociedad carece de beneficios o reservas libres, situación en la que necesariamente se deben amortizar y anular las acciones, con cargo al capital social, mediante un procedimiento de reducción del capital social.

Así pues, no en todos los casos en que se ejerce el derecho de separación se afecta el capital social o, dicho de otra manera, no siempre la reducción de capital es una consecuencia inevitable del ejercicio de ese derecho. Ahora bien, por una cuestión de sistemática jurídica y para una mayor claridad en la regulación del ejercicio del derecho de separación, consideramos que en la parte final del artículo 200 se debió establecer que la adquisición forzosa por la sociedad, de las acciones cuyo titular está legitimado para hacer uso de tal derecho, debe ejecutarse con sujeción a lo establecido en el artículo 104 de la LGS.

IV. El procedimiento a seguir en caso de reducción del capital social

Conforme se ha mencionado, si la sociedad carece de beneficios o reservas libres, es inevitable la amortización de acciones con cargo al capital social mediante un procedimiento de reducción de capital, para lo cual debe darse fiel cumplimiento a todas las siguientes formalidades establecidas en la LGS, y que son las siguientes:

a) Adoptar el acuerdo de reducción de capital social en junta general de accionistas, expresando la cifra en la que se reduce el capital social, la forma como se realiza (amortización y anulación de acciones en este caso), los recursos con cargo a los cuales se efectúa (parte del capital social), el procedimiento mediante el cual se lleva a cabo, el número y clase de acciones amortizadas y el nuevo texto del artículo pertinente del estatuto, relativo al capital social.

b) Publicar el acuerdo de reducción por tres veces, con intervalos de cinco días.

c) Como quiera que en este caso de reducción de capital social se produce una mal llamada “devolución de aportes”, procede que los acreedores, si así lo deciden, ejerzan el derecho de oposición establecido en el artículo 219 de la LGS, cuando consideren que sus créditos no están suficientemente garantizados. Para ello, la LGS ha fijado un plazo de 30 días computables desde la última publicación, plazo que es de caducidad. Interpuesta una oposición, que se tramita como proceso sumarísimo, se suspende la ejecución del acuerdo hasta que la sociedad pague los créditos o los garantice a satisfacción del juez.

Ahora bien, en el supuesto de que, por un lado, un accionista ejercite el derecho de separación (10 días de plazo) y, por otro lado, algún acreedor ejercite el de oposición (30 días de plazo), consideramos que la interposición del segundo, si bien suspende el procedimiento de ejecución del acuerdo de reducción de capital, no puede detener o demorar el reembolso de las acciones, salvo si la propia sociedad, conforme lo prevé el artículo 200 de la LGS, ha recurrido al juez para obtener plazos y forma de pago diferentes.

V. Consideraciones previas a la propuesta de modificación del valor de reembolso, que nos merece la actual regulación sobre el derecho de separación

Confiamos en que después de los comentarios que se han efectuado, ha quedado muy claro que el apartamiento o alejamiento de un accionista de una sociedad anónima puede obedecer tanto a una decisión voluntaria como a una decisión provocada por un acuerdo de la junta de accionistas que implique una modificación del estatuto en cualquiera de los supuestos establecidos en el artículo 200 de la LGS, o a una situación específica prevista en la ley societaria o en el estatuto.

En concordancia con la evidente flexibilización normativa que se ha producido en la LGS, consideramos que es perfectamente posible que al aprobarse el primer estatuto, o más adelante, durante la vida de la sociedad, los accionistas con derecho inscrito en la matrícula de acciones decidan, mediante un acuerdo de junta general de accionistas, incorporar en el estatuto causales específicas redactadas en términos precisos y absolutos que, de suscitarse, les permitan, si están legitimados, ejercer el derecho de separación.

En términos prácticos, la sociedad que recibe la comunicación de los accionistas que ejercen el derecho de separación se obliga a reembolsar el valor de las acciones de acuerdo con los criterios establecidos en el artículo 200 de la LGS, siendo este, en consecuencia, un supuesto de adquisición forzosa, producto de la cual la sociedad se convierte en titular de sus propias acciones, y por ello existe una estrecha vinculación entre los artículos 200 y 104 de la LGS, este último referido a los supuestos de adquisición por la sociedad de sus propias acciones. Consideramos que en este último artículo se debió, por sistemática jurídica, hacer alusión a la situación creada por el ejercicio del derecho de separación, o, si no, hacerlo en el propio artículo 200.

Asimismo, se ha destacado en forma reiterada que el derecho de separación es uno de los derechos mínimos y fundamentales de todo accionista. Sin embargo, una vez acordada la modificación de estatuto, o presentado el supuesto para su ejercicio, hay un plazo de diez días para hacerlo valer mediante una comunicación notarial que debe recibir la sociedad, plazo que es de caducidad, como son todos los plazos de la LGS, y por tanto, perentorio y fatal. No hacer uso de este derecho equivale a su renuncia tácita.

Debido a la flexibilización normativa de la LGS, y no obstante tratarse de un tema discutible, consideramos que nada impide que en el pacto social o en el estatuto, mediante un pacto lícito permitido en la parte final del artículo 55 de la LGS, los socios renuncien anteladamente, por un periodo determinado, al ejercicio del derecho de separación, con la idea de que las mismas personas naturales o jurídicas que constituyeron la sociedad continúen en el accionariado. Este compromiso de no ejercitar el derecho de separación, equivalente a una renuncia antelada, puede también tener como fuente un convenio de accionistas formalizado y reconocido por la sociedad, con sujeción a lo establecido en el artículo 8 de la LGS.

En cuanto a los titulares legitimados para el ejercicio del derecho de separación, además de los accionistas que votan en contra por haberse opuesto al acuerdo de modificación del estatuto, además de los accionistas ausentes y de aquellos que hayan sido ilegítimamente privados de emitir su voto, también deberían tenerlo los socios que se abstienen a la hora de la votación, toda vez que su posición no puede ser considerada como voto y, por lo tanto, no conlleva la manifestación de voluntad a favor o en contra del acuerdo. Por lo demás, esa posición de abstención encuadra dentro del supuesto exigido por la ley, “de no haber votado a favor del acuerdo”.

Si un acreedor considera que su crédito no está suficientemente salvaguardado como consecuencia de la reducción de capital acaecida por el reembolso al accionista que ejerció su derecho de separación, puede ejercer su derecho de oposición a dicha reducción en un plazo máximo de 30 días contados desde la publicación del último aviso de reducción.

Asimismo, reiteramos que el plazo de dos meses fijado en el artículo 200 de la LGS para efectuar el reembolso del valor de las acciones es muy corto y que se debió mantener el de seis meses, propuesto por la comisión que elaboró el anteproyecto. También consideramos que es algo muy severo, y gravoso en extremo para la sociedad, que este pague los intereses compensatorios devengados entre la fecha del ejercicio del derecho de separación y el día de pago, calculados con la tasa más alta permitida por ley para los créditos entre personas ajenas al sistema financiero, y, lo que es más grave, que se haya establecido en forma expresa que vencido dicho plazo el importe del reembolso devengará “adicionalmente interés moratorios”; regulaciones, ambas, que fueron incluidas en la Comisión Permanente del Congreso de la República y que, como hemos reiterado, no fueron planteadas por la comisión que elaboró el anteproyecto.

vi. Propuesta de modificación del valor de reembolso que les debe corresponder a los titulares de acciones extrabursátiles que ejercen el derecho de separación

Consideramos que hemos abordado en los rubros precedentes todos los aspectos y temas concernientes al derecho de separación, el cual conforme lo hemos destacado reiteradamente, es uno de los derechos fundamentales y mínimos que tiene todo titular de acciones de una sociedad anónima, y por ello hemos comentado en detalle en primer lugar el artículo 95 de la LGS, en el cual se reconoce expresamente dicho derecho tratándose de acciones con derecho a voto, y en segundo lugar, el artículo 96 que igualmente lo hace en lo que corresponde a las acciones sin voto. La mayor atención sin embargo le hemos dado al artículo 200 de la LGS, el cual se ocupa de la identificación de los acuerdos de la junta general de accionistas que, una vez adoptados, conceden el derecho a separarse de la sociedad, acuerdos que deben ser publicados por la sociedad por una sola vez dentro de los diez días siguientes a su adopción, salvo aquello casos en los que la ley señala otro requisito de publicación (caso de los acuerdos de transformación, fusión y escisión, en los cuales se deben hacer tres avisos con intervalos de cinco días entre cada uno de ellos).

Conforme ya lo hemos precisado, la mencionada norma legal señala puntualmente en su quinto párrafo que las acciones de quienes hagan uso del derecho de separación “se reembolsan” al valor que acuerdan el accionista y la sociedad, y de no haber acuerdo, las acciones que tengan cotización en bolsa, es decir, aquellas que forman parte o integran el mercado bursátil se reembolsarán al valor de su cotización media ponderada del último semestre, y si no tuvieran cotización, es decir en el caso de acciones que integren el mercado extrabursátil, se reembolsarán al valor en libros al último día del mes anterior al de la fecha del ejercicio del derecho de separación, definiendo el valor en libros como aquel que resulta de dividir el patrimonio neto entre el número total de acciones.

Como punto de partida, tomemos nota que en lo concerniente a los mecanismos de valorización de acciones, en el propio artículo 200 de la LGS existe un criterio dualista, ya que por un lado tenemos un valor de mercado aplicable a las acciones con cotización bursátil, y por otro, para el caso de las acciones que no se coticen en bolsa, es decir, para las acciones extrabursátiles, un valor meramente contable, que obliga a recurrir necesariamente a los estados financieros de la sociedad para obtener el patrimonio neto, el cual se dividirá entre el número de acciones existentes, valor que tiene un indiscutible componente histórico y que es esencialmente contable.

Entendemos que el sexto párrafo del artículo 200 de la LGS en el cual se establece que el valor fijado acordado no podrá ser superior al que resulte de aplicar la valuación que corresponde, según lo indicado en el quinto párrafo en virtud del criterio dualista utilizado, lo consideramos aplicable tanto a las acciones bursátiles como a las extrabursátiles, lo cual nos parece una limitación que afecta sobre todo a las acciones extrabursátiles, porque actualmente hay un conjunto de factores intangibles que no inciden en el patrimonio neto, pero que sí se deberían considerar, para que el valor de reembolso sea justo y equitativo.

Respecto de las acciones bursátiles, calcular o determinar la cotización media ponderada del último semestre es un criterio técnico, objetivo e incuestionable, más aún cuando pueden participar instituciones, como la Superintendencia del Mercado de Valores (SMV), organismo público que puede designar a un profesional experto que haga dicha labor, o también alguna de las Sociedades Agente de Bolsa, para la cual es seguramente muy sencilla dicha operación, situación que es completamente diferente al procedimiento de valorización de acciones extrabursátiles, para el que se tiene que recurrir obligatoriamente, y única y exclusivamente, al valor en libros, es decir al valor contable determinado al último día del mes anterior al de la fecha del ejercicio del derecho de separación, para lo cual hay que determinar el patrimonio neto y dividirlo entre el número total de acciones.

Adviértase que no se recurre al último ejercicio económico anual que se haya cerrado, sino al del mes anterior de la fecha en la que se ejercita el derecho de separación, lo cual es en nuestra opinión una solución curiosa, complicada e incierta, pues la sociedad, al momento de adoptar el acuerdo en sesión de junta de accionistas, puede estar atravesando un pésimo año o quizás por el contrario una excelente coyuntura empresarial, y por lo tanto, la determinación del patrimonio neto que será el que se debe dividir entre el número total de acciones para llegar al valor unitario de cada acción es una labor que la deberán realizar los contadores internos de la sociedad, operación que terminará perjudicando o beneficiando al accionista.

Es pertinente destacar que el artículo 31 de la LGS señala de forma clara y precisa que el patrimonio responde por las obligaciones de la sociedad, sin perjuicio de la responsabilidad personal de los socios en aquellas formas societarias que así lo contemplan, pero no define ni se pronuncia sobre “el patrimonio neto”, lo cual consideramos que es una omisión que fácilmente se podría subsanar agregando un segundo párrafo al artículo 31 en el que se incluya su definición, lo que contribuirá a hacer fácilmente entendible el concepto de “patrimonio neto” al cual se alude en los artículos 95, 96, 200 216, 218, 230, 305, 407 inciso 4) y 419 de la LGS. En la definición que falta, se puede incluir el procedimiento para determinarlo y diferenciarlo del patrimonio social, destacando además las funciones que cumple, dependiendo del resultado que arroje un estado financiero moderno que se denomina Estado de Cambios en el Patrimonio Neto, el cual sirve de base para aplicar y entender los artículos anteriormente mencionados y los artículos 176 y 220 de la LGS.

Como quiera que nos encontramos en el primer semestre del vigésimo tercer año de la vigencia de la LGS, hemos tenido la oportunidad de leer muy buenos trabajos, artículos y tesis elaborados por especialistas en Derecho Societario, tanto nacionales como extranjeros, en los que se tratan las diferentes instituciones societarias y la forma como se encuentran reguladas estas, con posiciones que las elogian o que las critican y/o cuestionan, razón por lo cual, ahora variando de posición en algunos casos, encontramos justificación suficiente para apoyar la modernización de la legislación societaria especializada, pues además nos encontramos en una época en la que actualmente se vienen revisando, observando, cuestionando o criticando las normas referidas a las múltiples instituciones jurídicas que la integran, así como a las reglas aplicables a todas esas formas o tipos societarios reconocidos, a los derechos y obligaciones de los socios, y a los valores mobiliarios entre los cuales están las acciones de las sociedades anónimas.

Como es de público conocimiento, en nuestro país, en el año 2002, se hizo pública la primera versión de los Principios de Buen Gobierno Corporativo, con el objeto de que las sociedades desarrollen sus actividades empresariales y sus vinculaciones con el sistema financiero, con transparencia, con información completa, clara y oportuna, y con el máximo respeto a los derechos de los accionistas y al trato equitativo de estos, en el caso de las sociedades anónimas.

En general, en los últimos veinte años es innegable e indiscutible que se ha desarrollado de manera vertiginosa la tecnología y la informática en general, que ofrece a las Sociedades nuevas técnicas, nuevos instrumentos y opciones para que se modernicen, y es por ese nuevo ambiente que el 8 de agosto del 2014 se aprobó por Resolución Ministerial
Nº 0182-2014-JUS la designación de una comisión especial, con el encargo especifico de preparar un anteproyecto de una nueva regulación societaria, el cual fue presentado en el mes de mayo del 2016, pero en razón a haberse producido un cambio de gobierno, por Resolución Ministerial Nº 0108-2017-JUS del 6 de mayo del 2017 se designó una segunda comisión, la que elaboró un nuevo y último anteproyecto con su correspondiente exposición de motivos, la que contiene la sustentación de las reformas más importantes, el cual lamentablemente no se ha publicitado como se debía, ni se ha solicitado apoyo para revisarlo. Anteproyecto que sin duda alguna es un magnífico documento de trabajo para una nueva comisión revisora que lo actualice y modifique en lo que sea necesario, considerando que han transcurrido casi cuatro años.

Como quiera que actualmente sí encontramos suficiente justificación para modernizar la legislación societaria, en esta ocasión, de todos los innumerables temas que podríamos tratar, hemos optado por revisar con espíritu crítico lo concerniente a la valorización de las acciones extrabursátiles y el valor de reembolso aplicable por ley en favor de quienes ejercen el derecho de separación, para concluir con los términos que debería contener una propuesta de modificación del artículo 200 de la LGS, el cual, como ya hemos mencionado, es parte del Título I sobre Modificación del Estatuto, Aumento y Reducción de Capital de la Sección Quinta del Libro Segundo sobre la Sociedad Anónima. Consideramos que no cabe duda alguna en reconocer que la sociedad anónima es la principal forma societaria utilizada en nuestro país, cuyo capital social se integra por aportes de los accionistas, quienes no responden personalmente de las deudas sociales, capital que está dividido y representado por acciones nominativas, siendo cada una de ellas parte alícuota del capital social. Todas las acciones tienen el mismo valor nominal y dan derecho a un voto, con la excepción prevista en el artículo 164 y la demás contemplada en la LGS, y respecto a los derechos que se derivan de las acciones y que son ejercidos por sus titulares llamados “accionistas” ya los hemos comentado en el rubro I del presente artículo.

Según datos obtenidos de la Superintendencia Nacional de Administración Tributaria - Sunat, al mes de agosto del 2020 se contabilizaron como contribuyentes activos casi 330,000 sociedades anónimas, en contraposición a los otros 71,000 contribuyentes activos constituidos bajo formas societarias distintas a la sociedad anónima. Continuando con la información recabada, el número de sociedades con acciones extrabursátiles es inmensamente mayor al número de sociedades cuyas acciones cotizan en bolsa, que, según la Bolsa de Valores de Lima, no llegan a doscientas.

La información anteriormente proporcionada es, a nuestro modo de ver, un incentivo o un aliciente para evaluar el régimen de valorización dualista contenido en el artículo 200 de la LGS, y en lo que se refiere a las acciones extrabursátiles concluir en que no se debe mantener el sistema de fijación de valor de reembolso sobre la base de utilizar simplemente el “patrimonio neto”, sino que se debe buscar un mecanismo más dinámico, justo y moderno, que es la posición por la cual nos inclinamos, en la cual el valor de reembolso debería calcularse conforme a la tasación que realice un perito o un especialista en la materia utilizando los criterios de valorización que se usan actualmente en las finanzas corporativas, como son por ejemplo la utilización y la aplicación de los flujos futuros descontados la valorización por múltiplos de cotización o de transacción, o los métodos de valorización de las empresas en liquidación.

Independientemente de la postura que se adopte respecto a la forma de determinar el valor de reembolso de las acciones extrabursátiles, lo importante es profundizar en el análisis que se debe hacer para determinar las razones por las cuales resulta conveniente y necesario modificar el mecanismo de valorización aplicable a este tipo de acciones cuando se ejerce el derecho de separación, lo que implicaría proponer una reforma parcial de dicho artículo, a efectos de incorporar un nuevo mecanismo sustitutorio, o tal vez un mecanismo alternativo u opcional, a elección del accionista.

Ahora bien, respecto a la existencia del derecho de separación como un derecho fundamental y mínimo, además de ser un derecho individual del accionista que lo ejerce, no hemos encontrado ningún cuestionamiento u oposición a su existencia y reconocimiento legal, y en esa misma línea estamos plenamente de acuerdo en mantenerlo y ratificarlo, lo que no nos impide proponer un nuevo mecanismo de valorización y de determinación del valor de reembolso en favor de quien lo ejerce, tratándose claro está de acciones extrabursátiles, pues para los accionistas bursátiles, el sistema de utilización del valor de cotización media ponderada del último semestre es incuestionable.

Si estamos de acuerdo en modificar el artículo 200 de la LGS en lo concerniente al valor de reembolso de las acciones extrabursátiles, el tema central es encontrar un mecanismo de liquidación que responda al valor de las mismas y, en ese sentido, en dicho artículo debería establecerse que la junta de accionistas podría autorizar un valor de reembolso mayor al valor en libros, lo que equivaldría a adicionarle al patrimonio neto, que es esencialmente contable, un conjunto de elementos o factores que incrementen el valor de reembolso, como por ejemplo la reputación de la sociedad emisora, la proyección futura de las acciones, su fácil recolocación, en resumen obtener el “valor real de mercado” y no un valor en libros que es esencialmente histórico. Consideramos en esa línea que el mecanismo de valoración de las acciones extrabursátiles debería incluir la opción de designar un auditor independiente y a la vez dirimente, que valorice a la sociedad como una empresa en marcha usando métodos, como el flujo de caja descontable para darles a tales acciones un verdadero valor de mercado y no limitarse únicamente al valor patrimonial.

Para los abogados conocedores de las finanzas corporativas, que cada vez son más, el valor en libros de las acciones extrabursátiles que se utiliza en el artículo 200 de la LGS no es considerado, desde un punto de vista financiero, como un método técnicamente correcto para valorizar acciones que representen una compañía en marcha, ni para hallar el valor de estas, toda vez que es construido únicamente sobre la base de información histórica de carácter contable, y no considera en su cálculo elementos que aporten valor, pero que no quedan registrados en la contabilidad, por ser activos intangibles.

Conforme lo acabo de leer en una tesis que me fue recomendada en razón al trabajo que venía elaborando, la cual ha sido recientemente sustentada en la Facultad de Derecho de la Universidad de Lima, con gran éxito, en ella el graduado sostiene lo siguiente:

En el contexto contemporáneo, lo razonable es que el derecho se actualice. El estado de la técnica contable y financiera evoluciona, se hace más sofisticado y en ese sentido, el Derecho debe recoger tales innovaciones e integrarlas a fin de no quedar desfasado. En virtud de todo ello, consideramos, que respecto al primer nivel de análisis, debemos optar por los métodos de valorización de mercado que ofrecen las finanzas corporativas, por ser actuales, más precisos y técnicamente correctos (sin afirmar evidentemente que sean perfectos) a diferencia del valor patrimonial. En consecuencia sostenemos que con relación a las acciones extrabursátiles deberían utilizarse los referidos métodos de valorización del mercado, como mecanismo de actualización del valor de las acciones extrabursátiles para efectos del cálculo del reembolso a pagar por la sociedad, a favor del accionista disidente que ejerció su derecho de separación. (Rodríguez Molina, 2020, p. 192)Es fácil advertir que la coincidencia en elaborar una propuesta de modificación del artículo 200 de la LGS es indiscutible, debiendo destacar que en la tesis citada, no solamente se analiza y comenta el derecho de separación, sino también se comentan con mayores detalles los métodos de valorización aplicables a las acciones extrabursátiles para efectos del derecho de separación que se regulan en la legislación comparada, partiendo de dos legislaciones de países europeos, como son Italia y España, y continuando con las legislaciones de Argentina, de Colombia, Chile, de México y de Brasil, para concluir con la legislación de Estados Unidos.

Sin duda, ya existe o existirá a corto plazo el material doctrinario y las técnicas modernas de valorización de acciones extrabursátiles desarrolladas por las finanzas corporativas que hagan viable la elaboración de una propuesta firme y sólida de modificación del valor de reembolso que les debe corresponder a los titulares de acciones extrabursátiles que ejercen el derecho de separación, y por lo pronto ya existe una propuesta firme en la tesis comentada, propuesta a la cual me remito como fuente de consulta, y lo que corresponde es seguir trabajando en esa línea.

Finalmente, consideramos que lo importante es formar parte de las personas que pretendemos modernizar el derecho societario nacional, lo cual incluye sustituir la legislación societaria fundamental y destacar los diferentes proyectos que sobre diferentes instituciones jurídicas nos hemos propuesto trabajar.

REFERENCIAS

Amico Anaya, M. (2003). Derechos y obligaciones del accionista. Tratado de Derecho Mercantil. (T. I. Derecho Societario. 1ª Ed). Lima: Gaceta Jurídica.

Elías Laroza E. (2015). Derecho Societario peruano. La Ley General de Sociedades en el Perú. (T. I. 2ª Ed). Lima: Gaceta Jurídica.

Olaechea, M. (1997). Proyecto de Norma Ley General de Sociedades, su inconstitucionalidad y diferencias, pp. 42-45.

Rodríguez Molina F. (2020). El valor de reembolso de acciones aplicable al ejercicio del derecho de separación en las sociedades anónimas peruanas: el caso de las acciones extrabursátiles. (Tesis para optar el título de abogado, Universidad de Lima, Perú). Recuperada de: <https://repositorio.ulima.edu.pe/bitstream/handle/20.500.12724/12741/Rodriguez_Fernando_Elvalordereembolso.pdf?sequence=1&isAllowed=y>.

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* Magíster en Derecho Administrativo y doctor en Derecho. Con estudios de especialización en Derecho Mercantil en la Universidad de Salamanca y en Comercio Exterior en la Escuela de Administración de Negocios (ESAN). Profesor de la maestría en Derecho Empresarial de la Universidad de Lima, así como de la Escuela de Posgrado de la Universidad Nacional Mayor de San Marcos.